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中信證券:阿里巴巴(09988)核心電商優勢穩固,多元生態打開長期空間

2019年12月4日 08:57:16

本文來自 微信公眾號“中信證券研究”,作者:唐思思。文中觀點不代表智通財經觀點,原文標題《阿里巴巴集團:核心電商優勢穩固,多元生態打開長期空間》。

阿里巴巴(BABA.US,09988)近期于H股市場再次上市,公司電商業務在人、貨、場等方面擁有絕對優勢,同時發力投資布局新零售、大文娛及金融、支付、物流等基礎設施,鞏固公司在核心商業生態與科技領域的長期競爭力,打開長期增長空間。我們看好公司從業務到治理全方位、長期的競爭力,H股首次覆蓋給予“買入”評級,目標價235港元,對應2021財年PE (non GAAP) 27x。公司在港股再次上市,將為內地和香港投資者打通投資渠道,有望對美股和H股估值形成正向的促進作用,建議積極把握公司預期進入港股通等投資機會。

阿里巴巴集團重返港股二次上市,并即將納入恒生綜合指數:

11月26日阿里巴巴集團于港交所再次上市,本次上市發行5億股新股以及7500萬股超額認購權,合計5.75億股,每股定價為176港元,融資1012億港元,此次募集資金將主要用于驅動用戶增長及提升參與度,助力企業實現數字化,轉型提升運營效率以及持續創新,上市后港股普通股與美國存托股份(ADR)可按照8:1比率進行相互轉化。11月27日恒生指數公司公告,阿里將于12月9日納入恒生綜合指數和恒生互聯網科技業指數,而納入恒生綜合指數后,預計公司后續也將被納入港股通,打通內地投資者配置渠道。

阿里生態與戰略:多元戰略布局鞏固主業長期競爭力。

阿里巴巴行業龍頭地位穩固,活躍用戶、平臺GMV、單用戶交易額等主要指標均絕對領先。公司積極拓展海外市場以及新零售,并加速布局數字媒體及娛樂、云計算、支付與金融、物流等領域,構建電商綜合生態,著力為消費者提供品類豐富、性價比高的產品服務和優質的數字娛樂內容,以獲取并留存消費者,并通過數據洞察,實現消費者、品牌與零售商之間的連接互動,構建完整的商業生態。盡管新業務布局短期對利潤有一定拖累,但有望強化公司在主業與科技領域的長期競爭力。

核心商業:

1)淘寶天貓規模、用戶粘性絕對領先:截至2019財年末,阿里平臺GMV達5.70萬億人民幣,2020財年二季度末活躍買家數達到6.9億,隨著支付、物流、算法等基礎能力的持續完善,龐大的賣家產品服務與龐大的買家消費需求構筑起網絡效應,用戶粘性持續提升,2019財年活躍買家人均年消費額超8000元,注冊五年用戶年訂單數超100單;近期產品運營方面,手淘啟動改版發力展示流量,已擁有10000+精細消費場景滿足用戶消費需求,短視頻/直播等內容體系逐漸成型,目前日均直播場次超6萬場,直播時長超過15萬小時;

2)全面布局新零售:依托流量、數據、金融、物流等商業基礎設施,賦能渠道與品牌,“新城建設”與“舊城升級”并舉:①先后投資三江購物、蘇寧易購、銀泰商業、聯華超市、新華都、高鑫零售等,積極進行新零售改造;②內生孵化的盒馬模式驗證高坪效,成熟店鋪單店日均銷售額超80萬元,年化單店坪效超5萬元,并積極探索不同的新零售形式,盒馬菜市、盒馬mini、盒馬F2、盒馬小站等全新版本的盒馬零售店將在后續陸續啟動;

3)餓了么+口碑合并,管理架構重新梳理,本地生活服務業務再起步,該業務與阿里生態的協同效應助力阿里2B及O2O業務長期布局。

基礎設施:螞蟻金服(支付金融)、阿里云(計算資源與數據)、菜鳥(物流)全方位布局。

1)螞蟻金服:以支付寶為核心的螞蟻金服是阿里電商業務信用基礎,依托淘系交易和支付寶入口,螞蟻金服已實現支付場景、金融服務、風控和信用評價、基礎技術設施四層架構的金融生態構建,目前多元金融服務的用戶參與持續提升,信貸、理財、保險等服務持續增長,截至2019年6月,用戶數達到7.4億。

2)阿里云:全球第三大、國內第一大的IaaS服務提供商,阿里云為全球客戶部署200多個飛天數據中心,通過底層統一的飛天操作系統,實現10億GB級的大數據存儲和分析能力,10K(單集群1萬臺服務器)的任務分布式部署和監控調度能力,是國內IaaS領域最具競爭力的服務商,在服務阿里業務的同時,背靠阿里巴巴綜合生態體系,在企業網站、電子商務、金融保險等行業掌握主動權。目前阿里云在混合云、人工智能、物聯網領域持續布局發展,有望成為阿里集團長期價值的重要支撐;

3)菜鳥:全網物流合作伙伴已經超過3000家,倉庫、轉運中心、配送站點,合計總面積超過3000萬平米,數據賦能+倉配網絡+末端協同,提升電商倉儲物流效率以及阿里對物流控制力。

大文娛:全方位打造內容平臺,服務用戶、綁定用戶、推進全域營銷。

1)阿里快速發展數娛業務,包括優酷、UC和眾多內容平臺(阿里影業、蝦米等),目前數娛MAU已超過5億;

2)依托大文娛與電商的協同效應,推出一站式全包服務88VIP,包含天貓購物權益與餓了么、優酷、淘票票、蝦米等權益,深度綁定核心用戶;

3)文娛與商業協同,以消費者為核心,全面打通媒介、渠道、數據,助力阿里在獲取渠道預算基礎上新增品牌營銷預算,打開廣告收入長期空間。

組織與治理:組織結構具備持續性,事業部大調整奠定未來發展基礎。

1)阿里目前由38位阿里巴巴高層組成的阿里巴巴合伙人實際控制,合伙人成員主要為集團資深員工及各事業部主要負責人、資深專家,擁有集團核心人事權;合伙制也有助于群策群力、平衡各方利益,我們認為是適應復雜業務、具備持續性的管理結構。

2)阿里近期進行了事業部及人事重大調整,定位人才、組織與未來,提升了云業務、新零售、天貓業務的戰略地位,菜鳥物流拆分為國內國際業務,加強人工智能投入,面向未來新的戰略目標。

風險因素:

宏觀經濟與消費增長放緩風險;電商法等監管風險;大量對外投資布局拖累利潤;本地生活服務、數娛等業務均面臨較強競爭壓力;集團核心人事變動影響;中美貿易因素影響;VIE實體相關風險;海外資本市場對新興市場股票風險偏好持續提升。

投資建議:

綜合考慮公司主業與外部收入增長以及確認螞蟻金服股權收益,我們給予2020~2022財年收入預測5189億/6720億/8338億元,同比+38%/+30%/+24%,歸屬普通股東凈利潤(GAAP)預測1393億/1134億/1444億元,凈利潤(非GAAP,公司定義口徑)預測1325億/1652億/2033億元,對應港股PE(GAAP)27x/33x/26x,港股PE(Non GAAP)28x/22x/18x。

公司作為行業絕對龍頭,綜合競爭優勢顯著領先,合伙人制度下,公司財務與經營風險低、持續性強,并具備持續成長能力,我們認為當前估值水平下公司具備較強的中長期投資價值,綜合參考分部估值與相對估值水平,給予H股目標價235港元/股,對應2021財年 PE(Non GAAP)27x,H股首次覆蓋給予“買入”評級;美股維持“買入”評級。我們認為,公司的再次上市,有望持續打通內地和香港投資者的投資渠道,吸引更多本土市場投資者,對美股和H股估值形成正向的促進作用,建議積極把握公司預期進入港股通等投資機會。

(編輯:李國堅)

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