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逾七成美股公司業績好于預期,背后隱藏了什么真相?

2019年12月4日 16:39:46

智通財經APP獲悉,第三季度的美股財報季進入尾聲,有73%的標普500指數成分股公司宣布業績好于預期。這無疑會支撐股價走高,但事實真的是這樣嗎?

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眾所周知,即將公布的財報好于預期是推高股價的主要原因之一。FactSet指出,“今年第三季度,有73%的公司公布的實際每股盈余高于平均預期的每股盈余……該比例高于5年(72%)平均水平。”

問題是,好于預期比例提升是源于“預測目標”的持續下降。如下圖所示:

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從去年10月中旬開始,市場對公司2019年和2020年的業績預測大幅下降。

有分析師稱,“現在的財報季就是一個不計分、媒體吹捧的‘游戲’,每個人只要到場就能獲得“參與獎”。”

來看看實際情況。

在2019年第三季度,市場預期的季度營業利潤從40.14美元下滑0.25%至40.05美元。盡管營業利潤對于分析完全沒有用,因為這個數據大部分是捏造的,且已將表現不佳的部分剔除了。實際公布的盈利則從34.93美元下滑1.75%至34.33美元。

盡管看起來只下滑了一點點,但要注意,2018年第三季度,季度營業利潤為41.38美元,實際的盈利僅為36.36美元。換句話說,在過去一年中,營業利潤下降了3.21%,實際的盈利下降了5.58%。同期,標指上漲7.08%。

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盡管標指有所上漲,但即便大幅降低稅率和大規模回購股票產生的影響降低了計算每股收益時的分母,企業的營業利潤和盈利還是出現了下降。

Steve Goldstein指出:

“法國興業銀行發布的研究報告顯示,自2010年以來,標普500指數成分股公司已經回購了相當于該指數22%市值的股票,其中超過八成的公司已實施了股票回購。

債務成本低是回購劇增的原因之一,而利率離零已經不遠了。特朗普2017年的減稅法案進一步引發了海外現金的大規模回流。自美國減稅與就業法案通過以來,美國的非金融企業的海外收入已減少了6010億美元。

這種資金回流可能已經結束了,股票回購應該會從現在開始減少,但其規模仍然很大。”

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這不是件小事。智通財經APP了解到,過去一年中,凈買入股票里幾乎百分之百是股票回購。我們已經多次討論過相關問題,以及企業利用現金降低流通在外股票數量以增加每股收益所造成的扭曲。

“企業花費數十億美元回購股票是為了提高每股盈利,這給人一種盈利能力不斷提高的錯覺,從而支撐股價上漲。自金融危機以來,企業營收增長仍然極其疲軟,開始依賴于通過減少分母來夸大每股收益。如下圖所示,自2009年初以來,每股收益增長超360%,而營收增長則不超過50%。”

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這樣做的問題在于,股票回購制造了盈利的假象。而對投資者來說,真正的問題是,幾乎100%的凈買入股票都來自于企業回購。

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正如Goldstein所指出的,企業的支出狂潮正在放緩,而且若經濟出現衰退,股票回購很容易就會完全停止。

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當然,這不足為奇。

自經濟增長處于低谷以來,盈利增長主要來自各種成本削減措施及會計“花招”,而非營收的實際增長。減稅固然為股票回購的激增提供了資金,但與消費型經濟直接相關的收入增長依然乏力。

自2009年以來,企業的每股營業利潤增長了296%。然而,這么大幅度的增長并非來自相應的實際收入增長,同期實際收入僅增長62%。與此同時,投資者已將股市從金融危機時的低點666推高了300%以上。

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無需多說,投資者感到極度樂觀,并不認為自己再次為資產支付了過高的價格。


過度樂觀

在華爾街,有一種商品始終處于充裕狀態——那就是樂觀。當談及盈利預期時,無論經濟數據的趨勢如何,預期只會更高不會更低。如圖所示,華爾街樂觀地認為,當前的下降只是邁向更高點之前的一個短暫現象。

截至2019年4月,當華爾街首次發布對2020年的預測時,市場預期到明年年底盈利將增長到174.29美元。

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而華爾街的預期與現實之間的差距往往相當巨大。

可以看到,在短短幾個月時間里,過度樂觀與現實已經出現了沖突。自4月份以來,因經濟現實對過度樂觀的預測造成沖擊,對盈利的預期已下滑逾11美元。

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不幸的是,市場的預期數字仍然過高,且有進一步下降的空間。若關稅一直維持到2020年,有可能大部分預期收入增長都會出現逆轉。


嚴重背離

股價的差異不僅體現在營業利潤上,也體現在公布的企業利潤上。如前所述,股價與利潤之間的偏離處于歷史高位,這種偏離不可能無限期地持續下去。

“若經濟增長放緩,收入和企業利潤增長也會下降。多頭應該關注的正是這一點。許多人在低利率的幌子下對當前的高估值不屑一顧,但有一件事不應被忽略,那就是市場增長與企業稅后利潤之間存在巨大偏差。歷史上唯一一次有如此大的不同是在1999年。”

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因預期能夠達成貿易協議,以及美聯儲持續“放鴿”,市場在2019年出現大幅上漲。但與基本面嚴重背離,達到了只有在前幾個市場周期見頂時才會出現的極端狀況。

下圖顯示了扣除通脹因素后的實際稅后利潤與標普500指數的累計變化之間的關系。這一點很重要:當市場增長超過盈利能力時(這種情況可以持續一段時間),最終都會發生逆轉。目前可以看到,相對于企業利潤增長,市場價格有一個相當可觀的溢價。

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由于企業利潤增長是經濟長期增長的組成部分,我們也可以看到市場相對于企業利潤增長(占經濟增長的百分比)有多“昂貴”。我們再次發現,當價格與利潤之比高于長期線性趨勢時,市場就會陷入困境,并最終經歷更為嚴重的均值回歸。隨著價格與利潤之比再次升至長期趨勢上方,幾乎沒有跡象表明,市場尚未消化未來經濟和利潤增長的良好前景。

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盡管以上這些都不表明市場明天就會“崩盤”,但它佐證了未來回報率將大幅下降的觀點。

目前,幾乎沒有華爾街分析師預言即將出現衰退,許多人都確信我們即將迎來一個經濟增長周期。然而,支持經濟復蘇的催化劑在哪呢?

美國的經濟增長依然疲軟,就業增長放緩,沒有因素刺激政府支出和重建,也沒有像減稅這樣的方案來提振企業受收益。

華爾街向來因錯過市場重大轉折,令投資者爭相撤離而臭名昭著。

這次或許也沒有什么不同。

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